Định Giá Cổ Phiếu Là Gì ? 8 Phương Pháp Định Giá Hiệu Quả Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

Định giá cổ phiếu là một trong những kỹ năng quan trọng nhất đối với nhà đầu tư. Bởi một doanh nghiệp tốt chưa chắc đã trở thành khoản đầu tư tốt nếu cổ phiếu được mua ở mức giá quá cao. Ngược lại, cổ phiếu đang giảm giá cũng chưa chắc là cơ hội nếu hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp đang suy yếu.

Trước khi quyết định mua một cổ phiếu, nhà đầu tư cần trả lời được ba câu hỏi:

• Doanh nghiệp đang tạo ra lợi nhuận và dòng tiền như thế nào?
• Giá trị hợp lý của một cổ phiếu là bao nhiêu?
• Mức giá hiện tại có đủ hấp dẫn so với rủi ro phải chấp nhận không?

Bài viết dưới đây, Fintrain  sẽ giúp bạn hiểu rõ định giá cổ phiếu là gì, những phương pháp định giá phổ biến và cách lựa chọn phương pháp phù hợp với từng nhóm doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Định giá cổ phiếu là gì?

Định giá cổ phiếu là quá trình ước tính giá trị hợp lý của một cổ phiếu dựa trên khả năng tạo lợi nhuận, dòng tiền, giá trị tài sản, triển vọng tăng trưởng và mức độ rủi ro của doanh nghiệp.

Sau khi xác định được giá trị ước tính, nhà đầu tư sẽ so sánh với giá cổ phiếu đang giao dịch trên thị trường để đánh giá cổ phiếu có thể đang:

• Được định giá thấp;
• Được định giá tương đối hợp lý;
• Hoặc được định giá cao.

Theo CFA Institute, các mô hình định giá vốn chủ sở hữu có thể được chia thành ba nhóm chính: định giá theo giá trị hiện tại, định giá theo hệ số so sánh và định giá dựa trên tài sản. Việc lựa chọn mô hình phụ thuộc vào đặc điểm doanh nghiệp, chất lượng dữ liệu và mức độ tin cậy của các giả định đầu vào.

Điều quan trọng cần hiểu là định giá không phải phép tính cho ra một kết quả chính xác tuyệt đối. Giá trị hợp lý nên được xem là một khoảng giá, thay vì một con số duy nhất.

Phân biệt giá thị trường, giá trị sổ sách và giá trị nội tại

Khi tìm hiểu về định giá, nhà đầu tư thường gặp ba khái niệm dễ nhầm lẫn.

Giá thị trường có thể thay đổi từng ngày do tâm lý nhà đầu tư, dòng tiền, thông tin vĩ mô hoặc tin tức doanh nghiệp. Trong khi đó, giá trị nội tại thường thay đổi chậm hơn và gắn với nền tảng hoạt động của doanh nghiệp.

Cổ phiếu có thị giá thấp có phải cổ phiếu rẻ không ?

Câu trả lời là không

Thị giá thấp chỉ cho biết số tiền cần bỏ ra để mua một cổ phiếu. Nó không cho biết cổ phiếu đó đang được định giá thấp hay cao.

Ví dụ:

• Cổ phiếu A có giá 10.000 đồng nhưng lợi nhuận liên tục giảm, nợ vay cao và dòng tiền yếu.
• Cổ phiếu B có giá 100.000 đồng nhưng doanh nghiệp tăng trưởng ổn định, tạo dòng tiền tốt và có lợi thế cạnh tranh bền vững. 

Trong trường hợp này, cổ phiếu có giá 100.000 đồng vẫn có thể hấp dẫn hơn cổ phiếu có giá 10.000 đồng. 

Do đó, nhà đầu tư không nên đánh giá cổ phiếu đắt hay rẻ chỉ dựa vào thị giá. 

Tại sao nhà đầu tư cần định giá cổ phiếu ?

Xác định cổ phiếu đang đắt, rẻ hay hợp lý

Mục đích cơ bản của định giá là so sánh giá trị ước tính với giá thị trường. 
Có ba trường hợp thường gặp:

• Giá thị trường thấp hơn đáng kể giá trị hợp lý: Cổ phiếu có thể đang được định giá thấp.
• Giá thị trường gần giá trị hợp lý: Dư địa tăng giá có thể không còn nhiều.
• Giá thị trường cao hơn giá trị hợp lý: Nhà đầu tư đang trả mức giá cao cho những kỳ vọng trong tương lai.

Tuy nhiên, giá thấp hơn giá trị ước tính chưa đủ để kết luận nên mua. Nhà đầu tư còn phải tìm hiểu vì sao thị trường đang định giá thấp cổ phiếu đó.

Hạn chế đầu tư theo cảm xúc

Khi không có cơ sở định giá, nhà đầu tư rất dễ mua cổ phiếu vì:

• Giá đang tăng mạnh;
• Sợ bỏ lỡ cơ hội;
• Nghe theo tin đồn;
• Thấy nhiều người đang mua;
• Hoặc cho rằng cổ phiếu đã giảm nhiều nên không thể giảm thêm. 

Định giá giúp nhà đầu tư chuyển từ câu hỏi: 
Cổ phiếu này có tăng giá không? 
sang câu hỏi quan trọng hơn: 
Mức giá hiện tại có phù hợp với chất lượng doanh nghiệp và rủi ro đầu tư không? 

Xác định biên an toàn 
 Biên an toàn là khoảng chênh lệch giữa giá trị hợp lý và giá mua trên thị trường. 
 Công thức tham khảo:

Biên an toàn = (Giá trị hợp lý − Giá thị trường) / Giá trị hợp lý × 100% 

Ví dụ, một cổ phiếu được định giá hợp lý ở mức 50.000 đồng nhưng đang giao dịch ở mức 40.000 đồng

Biên an toàn = (50.000 − 40.000) / 50.000 × 100% = 20%

Biên an toàn giúp giảm ảnh hưởng của sai số trong dự báo. Doanh nghiệp càng khó dự báo, nhà đầu tư càng nên yêu cầu mức biên an toàn lớn hơn.

Xây dựng nguyên tắc mua, nắm giữ và bán 

Định giá giúp nhà đầu tư có một quy trình rõ ràng hơn:

• Mua khi giá thị trường thấp hơn đáng kể giá trị hợp lý;
• Nắm giữ khi triển vọng doanh nghiệp vẫn tích cực;
• Giảm tỷ trọng khi giá đã phản ánh phần lớn kỳ vọng;
• Bán khi luận điểm đầu tư không còn đúng.

Các nhóm phương pháp định giá cổ phiếu

• Không có một công thức phù hợp với tất cả doanh nghiệp. Mỗi phương pháp phản ánh một góc nhìn khác nhau về giá trị.

Định giá tương đối 

Định giá tương đối so sánh mức định giá của doanh nghiệp với:

• Chính doanh nghiệp đó trong quá khứ;
• Các doanh nghiệp cùng ngành;
• Hoặc mức định giá chung của thị trường.

Các chỉ số thường dùng gồm:

• P/E
• P/B
• P/S
• EV/EBITDA
• PEG.

Ưu điểm của phương pháp này là dễ áp dụng và dễ so sánh. Tuy nhiên, kết quả có thể sai lệch nếu nhà đầu tư lựa chọn doanh nghiệp so sánh không phù hợp.

Định giá theo dòng tiền 

Phương pháp này xác định giá trị doanh nghiệp bằng cách quy đổi dòng tiền dự kiến trong tương lai về giá trị hiện tại. 

Các mô hình phổ biến gồm:

• Chiết khấu dòng tiền cho doanh nghiệp – FCFF
• Chiết khấu dòng tiền cho cổ đông – FCFE
• Chiết khấu cổ tức – DDM

Theo CFA Institute, DCF xem giá trị nội tại của chứng khoán là giá trị hiện tại của dòng tiền dự kiến trong tương lai. FCFF là dòng tiền dành cho toàn bộ nhà cung cấp vốn, còn FCFE là dòng tiền dành cho cổ đông phổ thông.

Định giá theo tài sản 

Phương pháp này xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên giá trị hợp lý của tài sản sau khi trừ các nghĩa vụ nợ. 

Các mô hình thường gặp:

• NAV
• RNAV
• Giá trị thanh lý
• Giá trị tài sản hữu hình ròng.

Phương pháp tài sản thường được sử dụng với doanh nghiệp bất động sản, công ty đầu tư hoặc doanh nghiệp sở hữu nhiều tài sản có giá trị.

Định giá từng phần 

SOTP, hay định giá tổng các bộ phận, được sử dụng khi doanh nghiệp hoạt động trong nhiều lĩnh vực khác nhau.

Nhà đầu tư sẽ: 

1. Tách từng mảng kinh doanh; 
2. Lựa chọn phương pháp phù hợp cho từng mảng; 
3. Cộng giá trị các mảng; 
4. Cộng tiền mặt và khoản đầu tư; 
5. Trừ nợ vay cùng các nghĩa vụ liên quan.

Phương Pháp 1. Định giá cổ phiếu theo phương pháp P/E

P/E là gì? 

P/E, viết tắt của Price to Earnings, cho biết nhà đầu tư đang trả bao nhiêu đồng cho một đồng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu. 

Công thức: 

P/E = Giá cổ phiếu / EPS 

Trong đó: 

• Giá cổ phiếu là mức giá đang giao dịch trên thị trường; 
• EPS là lợi nhuận sau thuế tính trên một cổ phiếu. 

Để ước tính giá hợp lý: 

Giá cổ phiếu hợp lý = EPS dự phóng × P/E mục tiêu 

 Ví dụ định giá bằng P/E 

Giả sử doanh nghiệp A có:

• EPS dự phóng: 4.000 đồng
• P/E mục tiêu: từ 10 đến 12 lần. 
  Khi đó:
• Giá hợp lý thấp: 4.000 × 10 = 40.000 đồng;
• Giá hợp lý cao: 4.000 × 12 = 48.000 đồng. 

Vùng giá hợp lý theo P/E là từ 40.000 đến 48.000 đồng một cổ phiếu. 

Cách xác định P/E mục tiêu 

P/E mục tiêu không nên được lựa chọn tùy ý. Nhà đầu tư có thể dựa trên:

• P/E lịch sử của doanh nghiệp;
• P/E của các doanh nghiệp cùng ngành;
• Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận;
• Chất lượng quản trị;
•  Cơ cấu nợ vay;
• Mức độ ổn định của dòng tiền;
• Triển vọng ngành.

Doanh nghiệp có tăng trưởng cao, bảng cân đối lành mạnh và khả năng sinh lời tốt thường xứng đáng với mức P/E cao hơn doanh nghiệp tăng trưởng thấp hoặc có nhiều rủi ro. 

P/E phù hợp với doanh nghiệp nào? 

P/E thường phù hợp với:

• Doanh nghiệp đang có lợi nhuận dương;
• Lợi nhuận tương đối ổn định;
• Doanh nghiệp bán lẻ;
• Hàng tiêu dùng;
• Dịch vụ;
• Sản xuất có chu kỳ tương đối ổn định.

Khi nào không nên dùng P/E? 

Không nên sử dụng P/E máy móc khi:

• Doanh nghiệp đang thua lỗ;
• Lợi nhuận có khoản bất thường lớn;
• Lợi nhuận đang ở đỉnh chu kỳ;
• EPS có nguy cơ bị pha loãng;
• Doanh nghiệp đang tái cấu trúc;
• Nợ vay quá lớn. 

P/E thấp có phải cổ phiếu đang rẻ không? 

Không phải lúc nào cũng vậy. 

P/E thấp có thể xuất phát từ:

• Lợi nhuận đang ở mức cao bất thường;
• Thị trường dự báo lợi nhuận sắp giảm;
• Doanh nghiệp có nợ vay lớn;
• Chất lượng lợi nhuận thấp;
• Quản trị doanh nghiệp có vấn đề;Hoạt động kinh doanh mang tính chu kỳ. 

Các hệ số định giá như P/E có ưu điểm trực quan nhưng có thể dẫn đến kết luận sai nếu không được đặt trong mối quan hệ với tăng trưởng, rủi ro và dòng tiền của doanh nghiệp.

Phương Pháp 2. Định giá cổ phiếu theo phương pháp P/B

P/B là gì? 

P/B, viết tắt của Price to Book, cho biết thị trường đang trả bao nhiêu đồng cho một đồng giá trị sổ sách thuộc về cổ đông. 
Công thức: 
P/B = Giá cổ phiếu / BVPS 
Trong đó: 
BVPS = Vốn chủ sở hữu thuộc cổ đông công ty mẹ / Số cổ phiếu lưu hành 
Giá hợp lý được xác định: 
Giá hợp lý = BVPS dự phóng × P/B mục tiêu 
 

Ví dụ định giá bằng P/B 

Giả sử một doanh nghiệp có:

• BVPS dự phóng: 25.000 đồng;
• P/B mục tiêu: từ 1,5 đến 1,8 lần. 
  Vùng giá hợp lý:
• 25.000 × 1,5 = 37.500 đồng;
• 25.000 × 1,8 = 45.000 đồng. 

Vì sao P/B thường được dùng cho ngân hàng? 

Đối với ngân hàng, tài sản và nguồn vốn là nền tảng trực tiếp tạo ra lợi nhuận. Vì vậy, giá trị sổ sách có ý nghĩa lớn hơn so với nhiều doanh nghiệp dịch vụ hoặc công nghệ. 
Tuy nhiên, P/B không nên được xem riêng lẻ. Nhà đầu tư cần đánh giá thêm:

• ROE
•  Tỷ lệ nợ xấu
•  Mức trích lập dự phòng
•  Biên lãi ròng
•  Chất lượng tài sản
• Tỷ lệ an toàn vốn
•  Tốc độ tăng trưởng tín dụng. 
   

Mối quan hệ giữa P/B và ROE 

Hai ngân hàng cùng giao dịch ở mức P/B 1,2 lần chưa chắc có mức hấp dẫn giống nhau.

• Ngân hàng có ROE cao, chất lượng tài sản tốt và tăng trưởng bền vững có thể xứng đáng với P/B cao hơn.
• Ngân hàng có ROE thấp, nợ xấu cao hoặc phải tăng trích lập dự phòng có thể không hấp dẫn dù P/B thấp. 

P/B phù hợp với doanh nghiệp nào? 

P/B thường được sử dụng cho:

•  Ngân hàng;
• Công ty chứng khoán;
• Doanh nghiệp bảo hiểm;
• Công ty đầu tư;
• Doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu hình. 
   

Hạn chế của P/B 

Giá trị sổ sách không phải lúc nào cũng phản ánh đúng giá trị thực của tài sản. 
Một số vấn đề cần kiểm tra:

• Khoản phải thu khó thu hồi;
• Hàng tồn kho chậm luân chuyển;
• Tài sản lỗi thời;
• Nợ xấu;
• Tài sản được ghi nhận theo giá gốc;
• Giá trị tài sản vô hình chưa được phản ánh đầy đủ.

Phương Pháp 3. Định giá cổ phiếu theo EV/EBITDA

EV/EBITDA là gì? 

EV/EBITDA so sánh giá trị toàn bộ doanh nghiệp với lợi nhuận trước lãi vay, thuế và khấu hao.

Công thức: 

EV = Vốn hóa thị trường + Nợ vay − Tiền và tương đương tiền 
EV/EBITDA = EV / EBITDA

Khác với P/E chỉ tập trung vào phần giá trị thuộc cổ đông, EV/EBITDA đánh giá giá trị của toàn bộ doanh nghiệp, bao gồm cả vốn chủ sở hữu và nợ vay. 

EV/EBITDA phù hợp với doanh nghiệp nào? 

Phương pháp này thường hữu ích với:

• Doanh nghiệp sản xuất;
• Thép;
• Xi măng;
• Điện
• Hạ tầng;
•  Logistics
•  Viễn thông
•  Doanh nghiệp có tài sản cố định và khấu hao lớn. 

So sánh P/E và EV/EBITDA

Hạn chế của EV/EBITDA

• EBITDA không phải dòng tiền tự do. 
  Chỉ tiêu này chưa phản ánh đầy đủ:
•  Chi tiêu đầu tư tài sản;
• Thay đổi vốn lưu động;
• Chi phí lãi vay;
• Nghĩa vụ thuế;
• Nhu cầu duy trì máy móc và công suất.

Doanh nghiệp có EBITDA cao nhưng phải đầu tư rất lớn hằng năm chưa chắc tạo ra nhiều tiền cho cổ đông.

Phương Pháp 4. Định giá cổ phiếu bằng phương pháp DCF 

DCF là gì? 

DCF, hay chiết khấu dòng tiền, xác định giá trị doanh nghiệp bằng cách quy đổi các dòng tiền dự kiến trong tương lai về giá trị hiện tại. 
Nguyên tắc của DCF tương đối dễ hiểu: 
Một đồng nhận được trong tương lai có giá trị thấp hơn một đồng đang có ở hiện tại, vì dòng tiền tương lai luôn đi kèm thời gian chờ đợi và rủi ro.

FCFF và FCFE khác nhau như thế nào?

Công thức FCFF thường được sử dụng:

FCFF = EBIT × (1 − Thuế suất) + Khấu hao − CAPEX − Thay đổi vốn lưu động 
Trong đó:

• EBIT là lợi nhuận trước lãi vay và thuế;
• CAPEX là chi tiêu đầu tư tài sản;
• Vốn lưu động phản ánh số vốn bị chiếm dụng trong hoạt động kinh doanh. 

Các bước định giá bằng DCF 

Một mô hình DCF cơ bản thường gồm: 

1. Dự báo doanh thu; 
2. Dự báo chi phí và biên lợi nhuận; 
3. Xác định lợi nhuận hoạt động sau thuế; 
4. Dự báo khấu hao; 
5. 5. Dự báo chi tiêu đầu tư; 
6. Dự báo vốn lưu động; 
7. Tính dòng tiền tự do; 
8. Xác định tỷ lệ chiết khấu; 
9. Tính giá trị cuối kỳ; 
10. Quy đổi thành giá trị trên mỗi cổ phiếu. 

Khi nào DCF đáng tin cậy? 

DCF thường phù hợp hơn khi:

•  Doanh nghiệp đã hoạt động đủ lâu;
•  Mô hình kinh doanh tương đối ổn định;
• Dòng tiền có khả năng dự báo;
•  Kế hoạch đầu tư tương đối rõ ràng;
• Kết quả không phụ thuộc quá lớn vào một dự án chưa chắc chắn. 

Vì sao các mô hình DCF thường cho kết quả rất khác nhau?

DCF rất nhạy cảm với các giả định:

• Tốc độ tăng doanh thu;
• Biên lợi nhuận;
• Chi tiêu vốn;
• Tỷ lệ chiết khấu;
• Tăng trưởng dài hạn;
• Giá trị cuối kỳ.

Chỉ cần thay đổi nhỏ WACC hoặc tốc độ tăng trưởng dài hạn, kết quả định giá có thể thay đổi đáng kể. Vì vậy, DCF có thể tạo ra “ảo tưởng về độ chính xác” nếu nhà đầu tư quá tập trung vào con số cuối cùng mà không kiểm tra các giả định đầu vào. 

Doanh nghiệp nào khó áp dụng DCF? 

• Cần thận trọng khi dùng DCF với:
• Startup chưa tạo lợi nhuận ổn định;
• Doanh nghiệp đang tái cấu trúc;
• Doanh nghiệp chu kỳ mạnh;
• Công ty phụ thuộc vào một dự án lớn;
• Ngân hàng và tổ chức tài chính;
• Doanh nghiệp có dòng tiền biến động bất thường.

Phương Pháp 5. Định giá bằng mô hình chiết khấu cổ tức DDM

DDM là gì? 

DDM xác định giá trị cổ phiếu dựa trên giá trị hiện tại của dòng cổ tức mà nhà đầu tư dự kiến nhận được. 
Công thức Gordon Growth: 
Giá trị cổ phiếu = D₁ / (k − g) 
Trong đó:

• D₁ là cổ tức kỳ vọng trong năm tiếp theo;
• k là tỷ suất sinh lời yêu cầu;
• g là tốc độ tăng trưởng cổ tức dài hạn.

DDM phù hợp với doanh nghiệp nào? 

DDM thường phù hợp với:

• Doanh nghiệp trưởng thành;
• Công ty điện, nước hoặc tiện ích;
• Doanh nghiệp có dòng tiền ổn định;
• Công ty có chính sách cổ tức rõ ràng;
• Một số ngân hàng và công ty bảo hiểm.

Theo CFA Institute, mô hình chiết khấu cổ tức phù hợp hơn khi cổ tức có mối quan hệ hợp lý với khả năng tạo lợi nhuận và dòng tiền dành cho cổ đông. Khi doanh nghiệp không trả cổ tức hoặc cổ tức khác xa khả năng chi trả, mô hình FCFF hoặc FCFE có thể phù hợp hơn.

Khi nào DDM không phù hợp?

• Doanh nghiệp không trả cổ tức;
• Cổ tức biến động mạnh;
• Chính sách cổ tức thiếu ổn định;
• Doanh nghiệp giữ lại phần lớn lợi nhuận để mở rộng;
• Cổ tức không phản ánh đúng khả năng tạo tiền.

Phương Pháp 6. Định giá cổ phiếu bất động sản bằng NAV và RNAV

NAV và RNAV là gì? 

NAV là giá trị tài sản ròng của doanh nghiệp. 
RNAV là giá trị tài sản ròng đã được điều chỉnh theo giá trị hợp lý của tài sản. 
Công thức khái quát: 
RNAV = Giá trị hợp lý của tài sản − Nợ và các nghĩa vụ liên quan 
 

Những tài sản cần đánh giá lại

Khi định giá doanh nghiệp bất động sản, nhà đầu tư cần xem xét:

• Quỹ đất;
• Dự án đang phát triển;
• Dự án đã hoàn thành;
• Bất động sản cho thuê;
• Các khoản đầu tư;
• Công ty con;
• Tiền mặt. 

Những khoản cần khấu trừ

• Nợ vay
• Chi phí xây dựng còn lại
• Thuế dự kiến
• Nghĩa vụ với đối tác
• Lợi ích cổ đông không kiểm soát
• Rủi ro pháp lý
• Chiết khấu do tiến độ dự án. 

Hạn chế của RNAV tại Việt Nam 

• Giá trị quỹ đất lớn không đồng nghĩa doanh nghiệp có thể tạo lợi nhuận ngay. 
  Nhà đầu tư cần chú ý:
• Tình trạng pháp lý;
• Khả năng giải phóng mặt bằng;
• Tiến độ phê duyệt;
• Khả năng huy động vốn;
• Nhu cầu thị trường;
• Thời điểm ghi nhận doanh thu;
• Nợ vay của từng dự án. 

Phương Pháp 7. Định giá doanh nghiệp đa ngành bằng SOTP 

SOTP là gì? 

SOTP là phương pháp định giá riêng từng mảng kinh doanh rồi cộng lại để xác định giá trị chung của doanh nghiệp. 
Ví dụ, một tập đoàn có thể gồm:

• Ngân hàng;
• Bán lẻ;
• Bất động sản;
• Sản xuất;
• Danh mục đầu tư.

Không nên sử dụng một hệ số duy nhất cho toàn bộ tập đoàn vì mỗi mảng có đặc điểm tài chính khác nhau. 

Quy trình định giá SOTP 
 1. Tách từng mảng kinh doanh; 
2. Chọn phương pháp phù hợp cho từng mảng; 
3. Tính giá trị từng phần; 
4. Cộng giá trị các khoản đầu tư; 
5. Cộng tiền mặt; 
6. Trừ nợ vay; 
7. Điều chỉnh lợi ích cổ đông thiểu số; 
8. Chia cho số cổ phiếu pha loãng. 
Ví dụ:

• Ngân hàng: dùng P/B;
• Bán lẻ: dùng P/E hoặc EV/EBITDA;
• Bất động sản: dùng RNAV;
• Sản xuất: dùng DCF hoặc EV/EBITDA.

Phương Pháp 8: P/S và PEG có nên dùng để định giá cổ phiếu không? 

 Phương pháp P/S 

P/S so sánh giá cổ phiếu với doanh thu trên mỗi cổ phần. 
Công thức: 
P/S = Giá cổ phiếu / Doanh thu trên mỗi cổ phiếu 
P/S có thể được sử dụng khi:

• Doanh nghiệp chưa có lợi nhuận;
• Lợi nhuận đang bị ảnh hưởng tạm thời
• Nhà đầu tư muốn so sánh các doanh nghiệp có cùng mô hình kinh doanh.

Tuy nhiên, doanh thu không đồng nghĩa với lợi nhuận. Hai doanh nghiệp có cùng P/S nhưng biên lợi nhuận, nợ vay và hiệu quả hoạt động có thể rất khác nhau. 

Phương pháp PEG 
 PEG so sánh P/E với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận. 
Công thức: 
PEG = P/E / Tốc độ tăng trưởng EPS 
PEG có thể hỗ trợ đánh giá cổ phiếu tăng trưởng, nhưng không nên áp dụng quy tắc máy móc rằng PEG dưới 1 luôn là rẻ. 
Nhà đầu tư còn phải xem xét:

• Tăng trưởng có bền vững không;
• Lợi nhuận có chất lượng không;
• Dự báo tăng trưởng có đáng tin cậy không;
• Doanh nghiệp có nhiều nợ vay không
• Mức độ rủi ro của hoạt động kinh doanh.

Phương pháp nào phù hợp với từng nhóm cổ phiếu Việt Nam?

Phương pháp định giá hiệu quả nhất không phải phương pháp cho ra mức giá cao nhất, mà là phương pháp phù hợp nhất với mô hình kinh doanh, cấu trúc tài chính và giai đoạn phát triển của doanh nghiệp.

Quy trình định giá cổ phiếu thực tế 

Bước 1: Hiểu mô hình kinh doanh

• Trước khi sử dụng bất kỳ công thức nào, nhà đầu tư cần hiểu:
•  Doanh nghiệp bán sản phẩm gì?
• Khách hàng là ai?
• Doanh thu được tạo ra từ đâu?
• Yếu tố nào ảnh hưởng lớn nhất đến lợi nhuận?
• Doanh nghiệp có lợi thế cạnh tranh gì?
• Hoạt động kinh doanh có mang tính chu kỳ không? 
  Nếu không hiểu doanh nghiệp đang kiếm tiền như thế nào, mọi kết quả định giá đều thiếu cơ sở. 

Bước 2: Thu thập dữ liệu

Những tài liệu quan trọng gồm:

• Báo cáo tài chính kiểm toán;
• Báo cáo thường niên;
• Báo cáo quản trị;
• Tài liệu đại hội cổ đông;
• Công bố thông tin;
• Báo cáo ngành;
• Thuyết minh báo cáo tài chính. 
  Nên sử dụng dữ liệu tối thiểu từ ba đến năm năm để đánh giá xu hướng. 

Bước 3: Kiểm tra chất lượng lợi nhuận

• Nhà đầu tư cần đối chiếu:
•  Lợi nhuận sau thuế;
•  Dòng tiền kinh doanh;
•  Khoản phải thu;
•  Hàng tồn kho;
•  Chi phí lãi vay;
• Thu nhập khác;
•  Giao dịch với bên liên quan. 
  Nếu lợi nhuận tăng nhưng dòng tiền kinh doanh liên tục âm, cần xem xét kỹ chất lượng lợi nhuận.

Bước 4: Chuẩn hóa lợi nhuận

Cần loại trừ các khoản không thường xuyên như:

• Lợi nhuận bán tài sản;
• Hoàn nhập dự phòng;
• Lãi tỷ giá đột biến;
• Thu nhập bồi thường;
• Khoản lợi nhuận một lần;
• Chi phí tái cấu trúc bất thường. 
  Mục tiêu là xác định lợi nhuận cốt lõi mà doanh nghiệp có khả năng duy trì.

Bước 5: Dự báo kết quả kinh doanh

Dự báo nên dựa trên biến số vận hành cụ thể. 
Ví dụ: 
• Doanh thu sản xuất = Sản lượng × Giá bán; 
• Doanh thu bán lẻ = Số cửa hàng × Doanh thu bình quân; 
• Thu nhập ngân hàng = Quy mô tài sản sinh lãi × Biên lãi; 
• Doanh thu bất động sản = Diện tích bàn giao × Giá bán. 
Cách tiếp cận này đáng tin cậy hơn việc chỉ giả định doanh thu tăng một tỷ lệ chung mỗi năm.

Bước 6: Chọn phương pháp chính và phương pháp kiểm chứng

Ví dụ:

•  Ngân hàng: P/B là phương pháp chính, P/E là phương pháp kiểm chứng;
• Bán lẻ: P/E hoặc EV/EBITDA là phương pháp chính, DCF để kiểm chứng;
• Bất động sản: RNAV là phương pháp chính, P/B hoặc SOTP để kiểm chứng.

Các chuyên gia phân tích thường sử dụng nhiều hơn một mô hình vì mỗi phương pháp đều có phạm vi áp dụng và mức độ nhạy cảm khác nhau.

Bước 7: Xây dựng ba kịch bản 

Một mô hình định giá nên có:

• Kịch bản thận trọng;
• Kịch bản cơ sở;
• Kịch bản tích cực. 

Các kịch bản có thể khác nhau về:

• Tăng trưởng doanh thu;
• Biên lợi nhuận;
•  Chi phí vốn;
•  Nợ vay;
• Chi tiêu đầu tư
•  Hệ số định giá mục tiêu.

Bước 8: Phân tích độ nhạy

Nhà đầu tư cần kiểm tra kết quả thay đổi thế nào khi:

• Tăng trưởng thấp hơn dự báo;
• Biên lợi nhuận giảm;
• Lãi suất chiết khấu tăng;
• P/E mục tiêu giảm;
• CAPEX cao hơn;
• Doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu. 
   

Bước 9: Xác định vùng giá hợp lý 

Thay vì đưa ra một mức giá duy nhất, nên xây dựng vùng giá:

•  Kịch bản thận trọng: 38.000 đồng;
• Kịch bản cơ sở: 44.000 đồng;
•  Kịch bản tích cực: 50.000 đồng. 
  Vùng giá hợp lý là từ 38.000 đến 50.000 đồng.

Bước 10: Xác định biên an toàn và điều kiện giải ngân

• Trước khi mua, nhà đầu tư nên xác định:
• Giá mua kỳ vọng;
• Tỷ suất sinh lời tiềm năng;
• Thời gian nắm giữ;
• Rủi ro chính;
• Điều kiện khiến luận điểm đầu tư không còn đúng.

Ví dụ định giá cổ phiếu bằng nhiều phương pháp 

Giả sử doanh nghiệp B có:

• EPS dự phóng: 4.000 đồng;
• BVPS dự phóng: 25.000 đồng;
• Số cổ phiếu pha loãng: 300 triệu cổ phiếu. 

Định giá theo P/E 

• P/E mục tiêu từ 11 đến 12 lần:
• Giá thấp: 4.000 × 11 = 44.000 đồng;
• Giá cao: 4.000 × 12 = 48.000 đồng. 

Định giá theo P/B 

• P/B mục tiêu từ 1,7 đến 1,9 lần:
• Giá thấp: 25.000 × 1,7 = 42.500 đồng;
• Giá cao: 25.000 × 1,9 = 47.500 đồng. 

Tổng hợp kết quả

Kết quả này chỉ là ví dụ minh họa. Trong thực tế, nhà đầu tư cần đánh giá xem phương pháp nào phản ánh đúng nhất đặc điểm doanh nghiệp để phân bổ trọng số phù hợp. 
Không nên chia trọng số đều một cách máy móc.

Làm thế nào biết kết quả định giá có đáng tin cậy? 

 Một kết quả định giá đáng tin cậy cần vượt qua các câu hỏi sau: 

Dữ liệu đầu vào có đáng tin không?

•  Báo cáo tài chính đã kiểm toán chưa?
• Kiểm toán có ý kiến ngoại trừ không?
• Doanh nghiệp có thay đổi chính sách kế toán không?
• Có điều chỉnh hồi tố số liệu không?

Lợi nhuận có chuyển hóa thành dòng tiền không? 

Dấu hiệu cần thận trọng:

• Lợi nhuận tăng nhưng dòng tiền kinh doanh âm;
• Khoản phải thu tăng nhanh;
• Hàng tồn kho tăng mạnh;
• Thu nhập khác chiếm tỷ trọng lớn;
• Doanh nghiệp phải vay thêm để duy trì hoạt động. 

Giả định có thực tế không? 

Một số giả định thiếu thận trọng thường gặp:

• Doanh thu tăng nhanh hơn ngành trong thời gian quá dài;
• Biên lợi nhuận vượt xa lịch sử;
• Chi tiêu đầu tư thấp dù doanh nghiệp mở rộng;
• Lãi suất chiết khấu quá thấp;
• Tốc độ tăng trưởng dài hạn quá cao. 

Kết quả đã được kiểm chứng chưa? 

 Một kết quả định giá đáng tin cậy nên được kiểm tra bằng ít nhất hai phương pháp có cách tiếp cận khác nhau. 
Ví dụ:

• DCF kiểm chứng bằng P/E;
• P/B kiểm chứng bằng mô hình thu nhập thặng dư;
• RNAV kiểm chứng bằng SOTP. 
   

Những sai lầm thường gặp khi định giá cổ phiếu

Cho rằng P/E thấp luôn là rẻ 

P/E thấp có thể phản ánh lợi nhuận ở đỉnh chu kỳ hoặc triển vọng đang suy giảm

Sử dụng EPS quá khứ để định giá tương lai 

• Giá cổ phiếu phản ánh kỳ vọng tương lai. Vì vậy, định giá nên dựa trên EPS dự phóng hợp lý, không chỉ dựa vào EPS của năm trước.

So sánh các doanh nghiệp không tương đồng 
 

Hai doanh nghiệp cùng ngành nhưng có quy mô, tăng trưởng, cơ cấu nợ và chất lượng quản trị khác nhau không nên được áp dụng cùng một hệ số máy móc

Không loại trừ lợi nhuận bất thường 

Khoản lợi nhuận từ bán tài sản hoặc hoàn nhập dự phòng có thể làm EPS tăng mạnh nhưng không có tính lặp lại.

Bỏ qua nợ vay 

Hai doanh nghiệp có cùng lợi nhuận nhưng doanh nghiệp nợ vay cao hơn sẽ có mức rủi ro khác biệt.

Không tính đến pha loãng cổ phiếu 

• ESOP, trái phiếu chuyển đổi và phát hành thêm có thể làm giảm giá trị trên mỗi cổ phiếu.

Dự báo tăng trưởng quá lạc quan 

• Không doanh nghiệp nào có thể duy trì tốc độ tăng trưởng cao mãi mãi. Khi quy mô tăng, tốc độ tăng trưởng thường có xu hướng chậm lại.

Quá tin vào kết quả DCF 

• Mô hình càng nhiều số liệu chưa chắc càng chính xác. Chất lượng kết quả phụ thuộc vào chất lượng giả định.

Dùng một phương pháp cho mọi ngành 

• P/E không phải lựa chọn tốt cho mọi doanh nghiệp. P/B cũng không phù hợp với tất cả ngành. Nhà đầu tư cần lựa chọn mô hình theo bản chất hoạt động.

Checklist định giá cổ phiếu trước khi đầu tư 

Trước khi đưa ra quyết định, nhà đầu tư nên kiểm tra:

• Đã hiểu mô hình kinh doanh của doanh nghiệp chưa?
• Đã đọc tối thiểu ba năm báo cáo tài chính chưa?
• Đã kiểm tra ý kiến kiểm toán chưa?
• Đã loại bỏ lợi nhuận bất thường chưa?
• Đã kiểm tra dòng tiền kinh doanh chưa?
• Đã đánh giá nợ vay chưa?
• Đã tính số cổ phiếu pha loãng chưa?
• Đã chọn đúng phương pháp cho ngành chưa?
• Đã sử dụng dữ liệu dự phóng chưa?
• Đã xây dựng nhiều kịch bản chưa?
• Đã phân tích độ nhạy chưa?
• Đã kiểm chứng bằng phương pháp thứ hai chưa?
• Đã xác định biên an toàn chưa?
• Đã xác định rủi ro làm thay đổi luận điểm đầu tư chưa?

Câu hỏi thường gặp về định giá cổ phiếu

Câu 1: Phương pháp định giá cổ phiếu nào chính xác nhất?

Không có phương pháp chính xác nhất trong mọi trường hợp. Phương pháp phù hợp phụ thuộc vào ngành, mô hình kinh doanh, chất lượng dữ liệu và khả năng dự báo. Nhà đầu tư nên lựa chọn một phương pháp chính và ít nhất một phương pháp kiểm chứng.

Câu 2: Nhà đầu tư mới nên bắt đầu với phương pháp nào?

Nhà đầu tư mới có thể bắt đầu với P/E và P/B vì đây là hai phương pháp tương đối dễ hiểu. Sau khi nắm được cách đọc báo cáo tài chính và dự báo kết quả kinh doanh, có thể tiếp tục học EV/EBITDA, DCF, RNAV và SOTP.

Câu 3: P/E bao nhiêu là cổ phiếu rẻ?

Không có một mức P/E chung cho mọi cổ phiếu. P/E cần được so sánh với lịch sử doanh nghiệp, doanh nghiệp cùng ngành, tốc độ tăng trưởng, chất lượng lợi nhuận và mức độ rủi ro.

Câu 4: P/B dưới 1 có nên mua không ?

P/B dưới 1 chưa đủ để kết luận cổ phiếu hấp dẫn. Nhà đầu tư cần xem xét chất lượng tài sản, khả năng sinh lời, ROE, nợ vay và triển vọng của doanh nghiệp.

Câu 5: Có thể định giá cổ phiếu chỉ bằng báo cáo tài chính không ?

Không. Báo cáo tài chính là dữ liệu nền tảng, nhưng nhà đầu tư còn cần phân tích ngành, lợi thế cạnh tranh, chất lượng quản trị, triển vọng tăng trưởng và các yếu tố vĩ mô.

Câu 6: Bao lâu nên cập nhật lại định giá ? 

Nên cập nhật định giá khi:

• Doanh nghiệp công bố báo cáo tài chính mới;
• Kết quả kinh doanh thay đổi đáng kể;
• Doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu;
• Có hoạt động mua bán, sáp nhập;
•  Lãi suất hoặc chính sách ngành thay đổi;
• Luận điểm đầu tư ban đầu không còn phù hợp. 
   

Câu 7: Giá mục tiêu của công ty chứng khoán có chắc chắn đạt được không?

Không. Giá mục tiêu là kết quả ước tính dựa trên dữ liệu và giả định tại thời điểm phát hành báo cáo. Khi điều kiện kinh doanh hoặc thị trường thay đổi, giá mục tiêu cũng cần được điều chỉnh. 

Kết luận 

 Định giá cổ phiếu không phải là quá trình tìm kiếm một công thức có thể áp dụng cho mọi doanh nghiệp. Đây là sự kết hợp giữa hiểu mô hình kinh doanh, phân tích báo cáo tài chính, dự báo triển vọng, lựa chọn phương pháp phù hợp và kiểm soát rủi ro.

 Một quy trình định giá đáng tin cậy cần bảo đảm:

• Hiểu doanh nghiệp trước khi sử dụng công thức;
• Ưu tiên lợi nhuận cốt lõi và dòng tiền;
• Lựa chọn phương pháp theo đặc điểm ngành;
• Không sử dụng một chỉ số riêng lẻ;
• Xây dựng nhiều kịch bản;
• Kiểm tra độ nhạy;
• Áp dụng biên an toàn;
• Cập nhật định giá khi dữ liệu thay đổi. 

Định giá tốt không giúp nhà đầu tư biết chính xác giá cổ phiếu sẽ biến động thế nào trong ngắn hạn. Tuy nhiên, định giá giúp xác định mức giá nào có thể mang lại tỷ suất sinh lời kỳ vọng phù hợp với rủi ro phải chấp nhận

Lưu ý: Nội dung trong bài viết được Fintrain biên soạn nhằm mục đích cung cấp kiến thức và đào tạo, không phải khuyến nghị mua, bán hoặc nắm giữ bất kỳ cổ phiếu nào. Nhà đầu tư cần tự đánh giá mục tiêu tài chính, khả năng chịu rủi ro và chịu trách nhiệm đối với quyết định của mình.